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发布时间: 2015 - 01 - 05
新三板应该以“市场化”“民营化”和“国际化”为特色,成为国家创新战略的金融支撑,担当起中国经济转型的重任。 去年以来,全国中小企业股份转让系统(简称“新三板”)挂牌企业规模迅速扩大,但反映市场增长质量的核心指标——“流动性”却没有实现同步增长。由于流动性不足,对于大多数想到新三板融资的企业而言,新三板市场功能没有得到很好发挥。因此,新三板在实现规模增长的同时,亟待解决流动性难题。 新三板流动性不足,是目前制度安排的综合结果。提高市场流动性,也需要对现有制度框架进行系统调整。 首先,投资者适当性管理制度需要适时调整。按照现行规则,可参与新三板投资的自然人投资者需要500万元以上的证券资产,法人机构及合伙企业需要500万元以上的注册资本。基于新三板挂牌企业的高风险特征,鼓励机构投资人参与新三板投资是题中应有之义。但一个市场如果没有足够的自然人投资者参与,其流动性不可能从根本上得到改善。因此,调整投资人准入制度,适当降低自然人投资者的准入门槛,是提高新三板流动性的重要途径。 其次,尽快推出市场分层制度。美国纳斯达克市场的经验表明,实施分层制度的实质在于对挂牌企业的风险进行分层。风险层级不同的企业在交易制度、融资制度、投资者准入门槛等方面实施不同制度安排,可以提高投资人的风险识别能力,增强市场流动性。目前新三板挂牌企业具备了一定规模,并且在交易制度安排方面也推出了协议转让、做市商交易与集合竞价交易制度等多种交易方式,具备了分层的初步条件,但离理想的市场分层制度还有一定距离。 第三,完善做市商交易制度。去年8月实施的做市商交易制度,是提高市场流动性的核心制度安排。但从目前情况看,做市商参与做市交易的积极性并不高。究其原因,在于目前的做市商制度是一种垄断性制度安排,只有券商才能成为做市商。没有引入市场化竞争机制。如果让有足够利益驱动的非...
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发布时间: 2014 - 06 - 11
2013年6月5日,《全国中小企业股份转让系统做市商做市业务管理规定(试行)》(以下简称《管理规定》)在市场参与人士的翘首期盼中正式发布实施。该管理规定与前期已发布实施的《全国中小企业股份转让系统股票转让细则(试行) (简称《股票转让细则》)一起,构成了新三板做市交易的基本制度框架。 该《管理规定》最大的亮点是非券商机构有望成为做市商。本《管理规定》第二条在对做市商的界定中,明确了做市主体是证券公司和其它机构。此处的“其它机构”即为非券商机构。该《管理规定》对做市主体的制度安排,与《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》比较起来有较大突破,那就是把非券商机构也纳入做市主体。这一制度安排不仅考虑到了未来新三板的发展趋势对做市主体的数量要求,更为重要的是它体现了新三板对竞争性做市交易制度的本质理解。根据新三板的《股票转让细则》相关规定,每家挂牌公司至少需要两家以上的做市商为其提供做市报价服务,且必须有一家做市商是挂牌公司的主办券商。目前成为新三板合格主办券商有七十多家。如果只有券商成为做市主体,目前的券商数量基本上能满足挂牌企业对做市主体的数量要求,但难以适应未来三到五年的市场容量的迅猛发展。更为关键的是非券商机构如果成为做市主体,打破了券商对市场挂牌公司做市的垄断,更有利于证券场外市场发挥其自身功能,即价格发现和提高市场流动性以此保护投资者利益。这一制度安排更为深层次的含义是,证券业务主体准入制度有可能开始了市场化步伐,而证券市场的行政许可制度也许从此就会逐步让位于市场注册制度。 遗憾的是,本《管理规定》的做市业务规定细则只是针对券商制定的,并没有对非券商机构做市商的资格准入、监督要求,以及自律管理等业务细则做出相关规定。对于新三板做市交易的这一制度安排,我们可能的理解是,目前的市场条件还没有发展到需要推出非券商机构作为做市主体的时候。因为对...
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发布时间: 2014 - 06 - 04
备受市场关注的新三板新交易系统计划于5月19日正式上线。市场各参与主体对新系统上线后将大幅度提高流动性抱有极大期望。市场果真会如此吗?我们应该如何冷静客观地看待新三板目前和今后的流动性问题? 首先,新三板新交易制度的实施不是一步到位的,而是一个渐进的过程。5月19日上线的新系统,支持的是在股转系统挂牌公司的协议转让和两网公司及退市公司的股票竞价转让业务。做市商交易制度将在今年8月份推出,而集合竞价交易制度目前还没有明确的时间表,新三板主管领导在公开场合只是表示将择机推出。因此,挂牌公司的股权流动性不可能像市场预期那样一下会有大幅度提高。 其次,新三板的市场定位决定了它不会像场内市场那样具备高流动性。新三板是为创新创业型中小企业搭建的股权交易平台。创新创业型企业的高风险特征决定了这个市场的投资者不可能是一般公众投资人,具有较高风险识别能力和风险承受能力的机构投资者才是新三板的主要投资人。这也正是新三板为什么要实行“投资者适当性管理制度”的根本原因。新三板的市场定位决定了这是一个小众市场,而不是一个大众市场,不可能像场内市场那样具备高流动性。对此,市场各参与主体必须要有清晰的认知。 第三,新三板的做市商交易制度需要逐步完善,流动性也不会一下大幅度提高。根据国际经验,做市商交易制度是场外交易市场特别是美国NASDAQ最核心最基本的交易制度,也是其成功的根本要素所在。新三板在8月份推出的做市商交易制度,已明确“做市商”由主办券商来担当。如果这是一个过渡性的制度安排,我们认为这是比较合理的,因为任何一个市场的制度建设和完善需要有一个渐进的过程。目前新三板的主办券商七十多家,基本上适应现在的市场规模。但随着今后市场规模的迅速扩大,应该适当扩大“做市商”范围,那些真正具有专业投资水平和能力的股权投资机构理应成为“做市商”,因为他们不管是在风险识别能力和风险承...
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发布时间: 2013 - 04 - 17
始于去年下半年的IPO停发与目前的突击检查,致使很多PE机构的IPO退出通道又被“堵死”。在目前整体市场环境不景气的情况下,PE机构可以说是雪上加霜。PE机构如何来规避这种政策性风险? 首先,PE机构需要转变商业认知。上市无疑是PE机构首选的退出方式,但企业能否上市是由多种因素决定的:一是企业本身的管理基础是不是真正具备上市的基本条件。企业经营环境的不确性以及内部的管理因素致使企业可能达不到上市的基本条件而导致不能上市;二是即使企业经营能达到预期的目标,但证券市场本身具有的不确定性因素导致企业即使上市也不能实现PE机构的收益目标;三是政策环境是不是支持企业上市。在目前中国的资本市场建设中,第三个因素可以说是决定性因素,即政府政策起到了关键性作用。政府政策具有不可预测性,由此导致PE机构的退出风险大增。因此,在中国这样特定的市场环境中,PE机构尤其需要对投资的退出风险实施有效的管理。 其次,PE机构需要不断完善自己的退出通道。在这方面,美国的经验可供中国PE机构借鉴。在美国这样发达的私募股权资本市场中,一只基金所投项目最终能够实现上市退出的比例只有20%左右,其他退出方式:一是基金把所持项目股权转让给其他投资人;二是大股东回购股权;三是管理层收购(MBO);四是破产清算。在以上退出机制中,大部分项目是通过转让股权和大股东回购实现退出的,因为真正能符合IPO的项目毕竟只是少数。如果PE机构完全寄希望于IPO退出而实现高回报,从发达市场的经验来看,这是完全不现实的。 之所以出现目前大家所认为的“寒冬”现象,是与PE机构具有中国特色的投资模式紧密相联的。目前市场上的大部分投资机构都是针对某个特定项目来实现基金的募集,以寄希望于该项目IPO从而实现高回报。但这种模式的致命缺陷在于丧失了基金分散风险的功能,从而不能保证基金有一个较为稳定的投资收益。更有甚者...
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发布时间: 2011 - 06 - 04
在从事企业直接股权投资、财务顾问以及总裁资本运作培训实践中,企业家经常问我的一个问题是“企业如何才能进行成功的资本运营?”本人根据自己的实践和对公司金融的理解,并针对目前中国企业及企业家的实际情况,认为“成功的资本运营需要具备两个基本条件:一是公司需要具备良好的管理基础;二是企业家需要具备正确的资本运营观念。”本文拟从进行企业成功资本运作的角度,对现代企业需具备的十大资本运营观念进行基本阐述。 一、企业竞争已进入“用资本说话”时代 中国现代企业的竞争经过30年的发展,经历了以下几个阶段:第一阶段,特殊资源、关系和企业家胆识和勇气的竞争;第二阶段,产品和服务的竞争;第三阶段,品牌的竞争;第四阶段,标准的竞争。 在上世纪80年代中国二元经济结构条件下,最初发展起来的企业大多是依靠与政府的特殊资源和关系,以及企业家的胆识和勇气。这个时代的企业竞争是非市场化的。进入上世纪90年代,在大的宏观经济背景下,企业的竞争发展到了需要为市场提供优质产品和服务才能生存的阶段。本阶段的竞争,虽然依然存在二元经济结构的影响,但在大多数行业,是依靠市场手段来实现资源配置的。进入21世纪,中国加入WTO,外资企业的大量涌入,以及20多年的市场洗礼,改变了中国企业以往的竞争理念。企业家逐渐意识到,只有获得消费者对企业品牌的深度认可,企业才能够持续发展。因此,少数国内知名企业已经从为企业提供优质的产品和服务竞争阶段,加入到创立知名品牌的行列。2006年12月,中国加入WTO过渡期结束,各行业全面开放,一个真正的国际化市场开始形成,企业竞争已经发展到了争夺行业游戏规则制定者地位的竞争,即标准制定者竞争的阶段。 企业做品牌、做标准,其本质就是在行业内产生影响力和推动力。这种影响力和推动力,可以通过两种方式获得: 1.通过对实体经济的大量投入,使企业在行业内产生...
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