《中国金融》|科创板增量改革带动资本市场存量改革

日期: 2019-02-22
浏览次数: 2

科创板改革正衔枚疾进。1月23日,中央全面深化改革委员会第六次会议审议通过《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》,科创板有望在不远的将来落地。从首届中国国际进口博览会开幕式上宣布将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,到深改委会议审议通过有关实施方案,仅用79天,进展之快超出各方预期,这表明高层对科创板改革高度重视,寄托了以科创板增量改革带动资本市场存量改革的期望。

  改革需以问题为导向,我国资本市场的主要问题在于对创新型企业包容性不足。经过多年发展,我国已经形成了由主板、中小板、创业板、新三板构成的多层次资本市场,其中,主板、中小板、创业板为交易所场内市场,新三板则为场外市场。截至2018年末,沪深两市上市公司数量已经突破3500家,新三板挂牌公司数量更是突破1万家,而美国资本市场集聚全球优质资源而得的上市公司数量也不过4000余家,就公司数量而言,中国资本市场的实力不可谓不“雄厚”。但显而易见,我国资本市场并不如上市公司数量反映的那么实力“雄厚”,而是存在多方面的问题,包括:上市公司进多退少,退市制度不完善;存在IPO“堰塞湖”现象,发行制度需完善;交易制度和信息披露制度与发达国家市场相比存在有待改进之处;对创新型企业包容性不足,服务实体经济能力需提高;等等。其中,对创新型企业包容性不足是我国资本市场面临的主要问题,许多有影响力的创新型企业不得不远赴海外融资,如百度、阿里、腾讯等。一方面,为企业(特别是急需资金且发展潜力大的创新型企业)提供融资服务是资本市场的基本功能,基本功能有缺陷,其他功能的发挥以及资本市场服务实体经济就无从谈起;另一方面,近年来IPO“堰塞湖”现象、上市公司进多退少等问题均已得到不同程度的缓解,资本市场对创新型企业包容性不足与资本市场进一步完善之间的矛盾日益突出。

  从我国资本市场的主要问题出发可以发现,科创板改革的主要任务是提升资本市场对创新型企业服务能力。一是让科创板成为创新型企业的上市平台。从审议通过科创板实施方案的深改委会议内容来看,科创板改革涉及提升资本市场对创新型企业服务能力、注册制改革、交易、退市等多方面内容,服务创新型企业是科创板的重要任务。二是以科创板增量改革带动资本市场存量改革。我国资本市场对创新型企业包容性不足还体现为创业板和新三板的服务能力存在短板。创业板融资功能齐备,但上市门槛过高,许多创新型企业跨不过创业板现有的上市门槛。新三板挂牌门槛很低,但定价效率低、融资功能弱,难以承担为创新型企业提供服务的重任。近年来新三板、创业板的改革也在持续推进,但改革效果相对不显。

  新三板、创业板之所以存在对创新型企业服务能力不足的问题,与我国多层次资本市场分层逻辑不清晰,分层区间差异过大,新三板、创业板的分层定位和制度安排脱节有关。同时,科创板是我国多层次资本市场的组成部分,推进科创板改革的过程中必须解决好科创板属于哪一层,和创业板、新三板的分层差异在哪之类的问题。因此,科创板改革要顺利推进,并且完成以增量改革带动存量改革的任务,理清我国多层次资本市场分层逻辑是关键。

  分层逻辑不清晰。沪深交易所的主板、创业板和新三板之间的分层逻辑是什么?可以说是上市标准的区别,不同的板块有着不同的上市标准;也可以说是公募和私募的区别;还可以说是场内和场外的区别。分层逻辑究竟是什么,不是很清晰。

  分层区间差异过大,特别是沪深交易所和新三板。前者是交易活跃的场内市场,后者是交易冷清的场外市场;前者上市标准非常高,后者挂牌标准非常低。资本市场分层区间差异过大,与各类型企业在现实中连续分布相矛盾,最终导致我国资本市场的服务能力存在短板,对急需资金且发展潜力大的创新型企业包容性不足。

  分层逻辑不清晰和两分法的分层逻辑误区有关,即以场内或场外、公募或私募、注册制或非注册制等非此即彼的分层标准看待多层次资本市场。以新三板为例。基于发行方式的分层逻辑,新三板定位于私募市场,私募市场必然导致较高的投资者门槛,使得投资者不足、市场流动性匮乏;基于交易场所的分层标准,新三板定位于场外市场,场外市场的交易安排使得新三板市场交易不活跃,定价效率低。发行方式和交易场所均是“两分法”的分层标准,只能带来公募和私募、场内和场外这种非此即彼、区间差异巨大的分层结果,最终导致新三板市场的制度安排与服务创新型企业的初衷脱节,许多新三板的优质企业为了进入交易所市场而主动摘牌。

  从海外经验来看,上市标准是多层次资本市场的主要分层逻辑。一般来说,成熟的海外市场都会将资本市场按上市标准划分为低风险股票的主板市场和高风险股票的二板市场,主板的上市标准(市值、盈利、营收等)要大幅高于二板的上市标准,不同的上市标准最终决定各层次资本市场采用不同的发行方式、交易方式、投资者门槛、信息披露要求。需要注意的是,在海外,上市标准和发行标准相分离,发行标准主要由政府主管机构确定,发行标准普遍较低,政府进行形式审核,上市标准则主要由各交易场所确定,上市标准普遍高于发行标准。海外成熟市场的注册制不代表没有审核,也不代表上市零门槛。

  要提升科创板对创新型企业的包容性,科创板必然需要新的较低的上市标准。创新型企业无法进入现有交易所市场,如创业板、中小板市场,其原因无非就是现有交易所市场的上市标准过高,包括盈利标准、营收标准、公司治理标准等。因此,提升科创板对创新型企业包容性必须涉及新的上市标准,如接纳尚未实现盈利、公司治理存在一定缺陷(如VIE架构)的企业。同时,科创板需要构建与新上市标准相匹配的基础制度。一是投资者准入。在资产、投资经验、风险承受能力等方面加强科创板投资者适当性管理,引导投资者理性参与。二是交易制度。在与交易所现有交易制度保持基本一致的前提下,采用与主板不同的专用交易代码,设置独立行情显示。科创板交易方式的设置可能与创业板的设置无较大差异,也可能引入做市商、考虑T+0、涨跌停幅度限制放宽等。三是退市制度等配套监管措施。实施严格的监管措施和信息披露要求,让退市制度与较低的上市标准相匹配,实现科创板市场的宽进宽出。

  科创板承载着以增量改革带动存量改革的期望。以科创板改革为契机,将上市标准明确为多层次资本市场的分层逻辑,让各分层市场的衍生制度差异化发展,全面提升资本市场服务水平。首先,将多层次资本市场改革与IPO注册制改革相结合,使上市标准和发行标准相分离,多层次资本市场的分层逻辑在于上市标准,而非场内场外、公募私募等衍生制度。证监会掌控发行标准,各交易场所掌控上市标准,并基于不同的上市标准设定相匹配的制度安排。其次,通过制度调整提升新三板和创业板的服务能力。创业板的上市标准应逐步下沉,与科创板的上市标准相衔接,让资本市场“无死角”服务创新型企业。新三板创新层的衍生制度设计需要加以改进,提升创新层的交易便利化水平和投资者群体规模,让新三板在资源配置效


News / 推荐新闻 More
2019 - 05 - 09
随着2018年年报披露结束,新三板也将在5月6日正式启动一年一度的分层调整工作。根据券商研报预计,2019年创新层数量将继2018年之后再度缩水。这其中不乏因摘牌而减少的企业,同时也不排除因触及红线而被“淘汰”的企业。在业内人士看来,创新层企业数量虽或将缩水,但整体质量仍有保证。01分层调整拉开帷幕一年一度的分层调整如期而至。按照时间安排,自2019年5月6日起,全国股转公司按照《分层管理办法》正式启动2019年市场分层调整工作。换言之,今年新三板的分层调整工作正式拉开帷幕。数据显示,截至5月5日,创新层企业共计882家,基础层企业有9158家。根据规定,拟进入或维持创新层的挂牌公司应当于5月6日至5月8日,通过主办券商在“全国中小企业股份转让系统统一门户—分层支持平台系统”完成进入或维持创新层的申报。市场分层是新三板市场的一项基础性制度,为进行差异化管理,在2016年正式实施。根据市场发...
2019 - 05 - 08
截至5月7日,9334家挂牌公司发布了2018年年报,占应披露公司总数的93.25%。其中,4673家公司2018年净利润同比增长,1643家公司净利润同比翻番;156家公司净利润突破1亿元。从行业情况看,商业和专业服务业公司营收增速、净利润增速居前,生物制药和医疗保健企业盈利比较突出。此外,597家公司未能在4月30日前披露年报,其股票自5月6日起被暂停转让。156家公司净利润过亿元同花顺数据显示,已披露年报的9334家挂牌公司2018年合计实现营业收入1.91万亿元,同比增长12.25%;实现归属于挂牌公司股东的净利润839.01亿元,同比下滑16.03%。2018年,4673家公司实现净利润同比增长,占比50.06%。从净利润规模情况看,156家公司净利润超过1亿元,占已披露年报公司总数的1.68%;2826家公司净利润超过1000万元,占已披露年报公司总数的30.28%;净利润在0...
2019 - 05 - 06
截至目前,新三板已累计为6305家挂牌公司提供发行融资10294次,合计4838.5亿元,有效促进了民营中小微企业的成长。数据显示,在新三板有融资的非金融业挂牌公司2018年平均资产负债率为46.07%;平均营业收入、净利润分别是全市场的1.33倍、1.25倍;有融资的公司在业绩规模相对较大的情况下,营业收入增速仍较全市场高1.92个百分点。此外,新三板还为1160家挂牌公司累计实施1338次并购重组,交易金额2017.61亿元。发生过并购重组的公司2018年平均研发费用为810.77万元,是全市场的1.27倍,企业创新发展动力不断增强。来源:经济日报
2019 - 05 - 05
随着截至日期的临近,新三板的年报披露工作也逐渐进入尾声。近日,《每日经济新闻》记者了解到,截止2019年4月26日,新三板共有8152家挂牌公司完成年报披露,其中民营企业占比92%,中小微企业占比94%。非金融挂牌公司营业收入同比增长12.53%,盈利面为74.34%;平均研发费用645.48万元,同比增长15.63%,占营业收入的比重高达3.40%。全国股转公司表示,整体看,以挂牌公司为代表的民营中小微企业在宏观经济下行压力增大的情况下,仍保持了经营业绩的增长,主动谋求创新转型的意识不断增强,夯实了我国经济高质量发展的基础。从披露的数据来看,在过去的一年,新三板挂牌公司在业绩方面发展态势良好。在业绩规模方面,新三板营业收入超5000万元的挂牌公司占比从2016年的56.31%上升至2018年的62.76%,增加6.45个百分点;净利润超1000万元的挂牌公司占比从2016年的28.36%...
联系我们
邮编:100101
邮箱:paliu09@126.com
电话: 86 10-58239118
传真: 86 10-58239115
地址: 北京市朝阳区小营路昊华大厦C座1201室
Copyright ©2005 - 2013 中国新三板研究中心
犀牛云提供企业云服务